恒生銀行私有化：滙豐的如意算盤？

 

恒生銀行（HSB）與滙豐控股（HSBC）之間的關係可追溯至20世紀中期。恒生銀行成立於1933年，原為一家本地銀行，專注於香港及華南地區的零售及商業銀行業務。1972年，滙豐首次入股恒生，並於1987年將持股比例提升至超過50%，使恒生正式成為滙豐的附屬公司。多年來，兩者在品牌、系統及業務上保持獨立，但在基礎設施與策略層面上密切合作。

然而，近年恒生銀行面臨一系列挑戰。香港商業地產市場疲弱，加上高息環境及經濟不穩，導致恒生的壞帳急升。截至2025年中，恒生的不良貸款總額達250億港元，壞帳比率高達6.69%。其中包括對本地地產發展商如英皇國際及大鴻輝的貸款。這些問題引起滙豐的高度關注，並促使其重新評估恒生的資產質素及風險管理。

2025年10月，滙豐正式提出以每股155港元的價格收購恒生銀行餘下股份，並將其私有化。此舉引起市場強烈反應。恒生銀行（股份代號：11）股價即日飆升至約150港元，升幅達26.218%；而滙豐控股（股份代號：5）則下跌至約103港元，跌幅達7.052%。市場普遍認為滙豐支付的溢價過高，尤其是在恒生資產質素惡化的背景下。

從財務角度分析，滙豐目前持有恒生約63.04%的股份，約為1,195,511,509股。恒生總股本約為1,896,134,000股，滙豐需收購餘下的700,622,491股。以每股155港元計算，總收購成本為1086億港元。然而，恒生每股資產淨值僅為83.907港元，滙豐實際支付的溢價為每股71.093港元，總溢價成本為497.87億港元。

此外，滙豐需承擔恒生壞帳中尚未持有部分的風險，即250億港元 × (1 - 0.6304) = 92.4億港元。因此，滙豐的實際經濟成本為溢價497.87億 + 額外壞帳92.4億 = 約590.3億港元。

若以恒生銀行未來每年盈利20億港元計算（此為樂觀估算，已高於過去五年平均），滙豐僅能分享新增持股部分的盈利，即20億 × 36.96% = 7.392億港元／年。以此推算，滙豐需約8年才能回本，前提是恒生盈利穩定且無新增壞帳。

至於協同效益方面，滙豐與恒生早已在多個領域合作，包括電子交易清算（ETC）網絡、強積金（MPF）平台及保險分銷系統。這些合作在滙豐持股63%時已經實現。若私有化後仍維持品牌獨立及營運分離，根據香港金融管理局（HKMA）規定，兩者仍需遵守獨立合規要求，難以進一步整合後台、產品或客戶服務。因此，除管理層控制外，協同效益空間有限。

綜合而言，滙豐私有化恒生銀行的交易在策略上或許有其長遠考量，例如資本調配靈活性及風險管理集中化。然而，從財務角度來看，高昂的溢價及壞帳風險令此交易回報期長，且不確定性高。市場的即時反應——恒生股價急升、滙豐股價下挫——已反映投資者對此交易的疑慮。

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